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华鑫证券有限责任公司孙山山近期对老白干酒进行研究并发布了研究报告《公司事件点评报告：产品结构持续优化，整体趋势向好》，本报告对老白干酒给出买入评级，当前股价为24.02元。

老白干酒(600559)
事件
2023 年 8 月 29 日， 老白干酒发布 2023 年半年报。
投资要点
多因素影响， 业绩不及预期
2023H1 总营收 22.32 亿元（同增 10%） ， 归母净利润 2.17 亿元（同减 40%） ， 扣非归母净利润 1.90 亿元（同增 23%） 。2023Q2 总营收 12.29 亿元（同增 10%） ， 归母净利润 1.15 亿元（同增 19%） ， 扣非归母净利润 0.96 亿元（同增 15%） 。上半年公司业绩不及预期， 2023H1 归母净利润同比下降主要是因为去年同期收到政府拆迁补偿款 2.44 亿元， 基数较高。同时上半年确认股权激励费用， 剔除激励费用影响后上半年扣非归母净利润为 2.26 亿元（ 同增 46%） 。 2023H1 毛利率67.17%（ -1pct） ， 净利率 9.72%（ -8pct） ， 销售费用率30.82%（-2pct） ， 管理费用率为 9.53%（ +1pct） ， 营业税金 及附 加占 比 15.65%（ -1pct ） 。 2023Q2 毛 利率 68.60%（+2pct） ， 净利率 9.33%（+1pct） ， 销售费用率为 34.85%（+4pct） ， 管理费用率为 7.99%（+0.4pct） ， 营业税金及附加占比 16.09%（ -3pct） ， 二季度公司盈利能力有所提升， 主要系产品结构提升所致； 上半年销售费用率下降， 体现公司着力推动费用改革。 2023H1 经营活动现金流净额为1.69 亿元（同减 5%） ， 销售回款 28.26 亿元（同增 9%） 。2023Q2 经营活动现金流净额为-0.85 亿元（2022Q2 为-4.07亿 元 ） ， 销 售 回 款 为 11.37 亿 元 （ 同 增 25% ） 。 截 至2023H1， 合同负债 18.72 亿元（环比-15%） 。
产品结构持续提升， 武陵酒环比提速
分 产 品 看 ， 2023H1 酒 类 业 务 营 收 为 21.08 亿 元 （ 同 增13%） ， 高档酒/中档酒/低档酒营收分别为 10.47/5.83/4.78亿 元 ， 分 别 同 比 +8%/+23%/+13% ， 分 别 占 酒 类 营 收 比50%/28%/23%； 2023Q2 分别为 6.58/2.98/2.39 亿元， 分别同比+22%/+12%/-3%， 分别占酒类业务比重 55%/25%/20%， 二季度高档酒占比有效提升， 同时以较快增速引领增长。 老白干本部方面， 今年加大力度推进高端化， 对高端产品配额制运作， 费用投放亦向高端事业部倾斜， 产品结构持续优化。 分渠 道 看 ， 2023H1 经 销 商 / 直 销 / 线 上 营 收 分 别 为19.45/1.27/0.36 亿元， 分别同比+14%/-1%/+15%， 分别占酒类业务比重 92%/6%/2%； 2023Q2 分别为 11.21/0.55/0.18 亿元， 分别同比+19%/-37%/-7%。 上半年甲等 15 和甲等 20 联盟体建设顺利， 实现较好增长。 分区域看， 2023H1 河北/山东/安徽/湖南/其他营收为 12.47/0.61/2.37/4.27/1.25 亿元，同 比 +7%/+6%/+26%/+21%/+31% ， 占 酒 类 业 务 比 重59%/3%/11%/20%/6% ； 2023Q2 为 6.96/0.34/1.25/2.72/0.63亿元， 分别同比+4%/+38%/+22%/+34%/+24%。 今年起武陵酒加快全国化布局， 二季度武陵酒增速较快， 环比改善明显。 截至 2023H1， 经销商 11296 家， 较年初增加 273 家。
盈利预测
我们看好公司持续推进费用改革和本部高端化， 期待利润红利释放， 长期看好武陵酱酒的全国化布局。 根据公司半年报 ， 我 们 略 调 整 公 司 2023-2025 年 EPS 分 别 为0.81/1.02/1.33 元（ 前值为 0.83/1.11/1.42 元） ， 当前股价对应 PE 分别为 32/25/19 倍， 维持“买入” 投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、 核心产品增速不及预期、 股权激励目标不及预期、 省外扩张不及预期等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华鑫证券孙山山研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达97.61%，其预测2023年度归属净利润为盈利7.6亿，根据现价换算的预测PE为30.97。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级7家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为37.68。

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